天风证券股份有限公司鲍荣富,王涛,林晓龙近期对三棵树进行研究并发布了研究报告《渠道优化+结构升级，业绩弹性值得期待》，本报告对三棵树给出买入评级，当前股价为61.21元。

　　公司发布公告，23Q1-3实现营业收入94.1亿元，同比+18.42%，实现归母净利润5.5亿元，同比+84.4%，其中Q3单季度实现营收36.7亿元，同比+13.41%，实现归母净利润2.4亿元，同比+19.13%，业绩表现整体符合此前预期，延续了Q2以来的高增长态势，同时毛利率亦有明显改善。我们判断随着旧改及城中村改造逐步放量，叠加公司自身渠道网络结构的优化，后续业绩有望迎来持续改善。

　　23Q1-3实现家装漆/工程漆收入19.5/34.0亿元，同比+6.15%/+11.72%，其中Q3单季度收入分别为7.4/13.5亿元，同比-1.3%/+5.0%，Q3单季度家装/工程漆销量同比分别-3.3%/+20.8%，我们判断需求端旧城改造、城市更新、保障房建设或提供一定支撑，同时公司继续加快零售端与小B渠道，渠道优势进一步显现。价格角度，23Q1-3家装漆/工程漆价格同比分别-3.1%/-11.3%，Q3单季度同比分别+2.2%/-13.1%，Q3环比分别-1.02%/-3.95%，主要受原材料价格变化和产品结构变化影响，价格策略有所调整YB体育。除此之外公司基辅材、防水卷材等产品亦实现较快增长，Q3收入同比分别+53%/24%，多品类扩张有望打造第二收入增长曲线。

　　23Q3公司单季度毛利率为31.78%，同比+1.22pct，前三季度累计毛利率为31.3%，同比+2.41pct，我们判断毛利率提升或主要与产品结构优化有关。23Q1-3公司期间费用率为22.75%，同比-0.41pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.7/+0.3/-0.3/+0.2pct，费用控制能力有所增强。此外23Q1-3公司计提了1.8亿元的信用及资产减值损失，同比多计提了约0.2亿元，综合影响下23Q1-3净利率为5.92%，同比+2.22%。现金流方面，23Q1-3公司CFO净额为5.98亿元，同比多流入0.58亿元，收现比同比+0.49pct至107.25%，付现比同比-0.39pct至97.79%。

　　我们认为公司通过推进优质渠道建设，有望不断提升自身市占率，叠加原材料价格回落以及加强费用管控等措施，净利率有望持续上行，中长期仍具备较好的成长基础。我们维持此前预测，预计23-25年归母净利润为8.8/12.5/16.0亿元，对应PE分别为38/27/21倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅上涨，城中村改造力度不及预期，地产景气度下行超预期，市场竞争加剧。

　　证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券张乾研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为71.14%，其预测2023年度归属净利润为盈利9.98亿，根据现价换算的预测PE为33.48。

　　该股最近90天内共有19家机构给出评级，买入评级15家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为97.48。

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